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初中數學中大家接觸過象限，實際上把可轉債價格作為縱坐標、轉股溢價率作為橫坐標，可以將可轉債劃分為四個象限，即四種類型——高價高溢價可轉債、高價低溢價可轉債、低價低溢價可轉債、低價高溢價可轉債。

高價高溢價可轉債的典型特征是“交易價格高，并且轉股溢價率高”，理論來講，溢價率高的可轉債進攻性比較差，價格應該更偏向于純債價值，但是有一些規模較小的可轉債，深受游資炒作，從而表現出脫離可轉債基本屬性的現象。

(資料圖)

高價高溢價的小規?？赊D債一般有兩類，一類是剩余規模極小，時刻面臨剩余規模不足3000萬元而被強贖的可轉債，例如橫河轉債，橫河轉債的轉股價值僅為119元左右，而價格被炒到了500元以上，轉股溢價率高達300%以上，橫河轉債的剩余規模僅僅3797萬元。

另一類雙高的小規?？赊D債具有次新債概念，簡單來講就是剛上市不久的小規?？赊D債，或者是大債主（持債5%以上的股東在可轉債上市后半年內限售）尚未解禁的可轉債。例如，泰林轉債的發行規模只有2.10億元，上市不久后即遭到爆炒，價格一度突破500元，而對應的轉股溢價率高達300%以上。

高價、高溢價的可轉債的投資風險非常大，這類可轉債由于規模小的特點，易受到游資炒作，會出現暴漲暴跌的現象，普通投資者盡可能要遠離這類可轉債。

高價、低溢價可轉債的典型特征是“交易價格高，但是轉股溢價率低”，高價低溢價可轉債比較常見，主要原因是溢價率低，代表可轉債的進攻性比較強，那么二級市場的交易價格高是理所當然的。例如，石英轉債的正股石英股份在2021年走出了一輪牛股行情，石英轉債的轉股價值隨正股股價的飛漲而不斷提高，雖然2022年4月19日星期二石英轉債的收盤價格高達391.600元，但實際上交易價格還是低于轉股價值，石英轉債收盤時出現了負溢價。

高價、低溢價的可轉債也是具有風險的，比如可轉債價格過高，已經脫離純債的保底屬性，那么如果正股下跌，則可轉債回調的幅度也會很大。

低價、低溢價可轉債的典型特征是“交易價格低，并且轉股溢價率低”，我們知道可轉債的溢價率低是進攻性強的表現，如果此時可轉債的價格也很低，相當于低價撿了個寶貝，這樣的可轉債往往攻守兼備，現實中低價低溢價的可轉債很難出現。

當然，我們可以適當地放寬標準，將低溢價定義為溢價率相對低，例如溢價率在30%左右的低價可轉債。這里為什么選擇30%呢？一般而言，企圖買到溢價率非常低的低價可轉債是很難實現的，我們只能退而求其次。可轉債的轉股溢價率為30%左右，往往已經具備了一定的進攻性，此時如果正股出現漲停，即使可轉債的價格不漲，轉股溢價率也會迅速被抹殺，之后便會凸顯出強大的進攻性。

我們不妨計算一下，在可轉債不漲的前提下，如果正股一個漲停，根據轉股溢價率計算公式，可轉債的轉股溢價率將降至18.18%；正股兩個漲停，可轉債的轉股溢價率將收斂至7.44%，正股三個漲停，可轉債的轉股溢價率將變為負數，出現折價。也就是說，低價和溢價率相對低的可轉債，只要正股趕上風口而大幅上漲，可轉債會跟著不斷上漲。

低價高溢價可轉債的典型特征是“交易價格低，并且轉股溢價率高”，與高價、低溢價可轉債類似，低價、高溢價可轉債也比較常見。高溢價的可轉債是轉股價值低的代表，這類可轉債往往正股表現不佳，投資者如果選擇轉股則會承擔巨大的溢價損失，因此二級市場往往賦予轉股價值低、溢價率高的可轉債低價的屬性。

低價高溢價可轉債由于具有價格低廉的特點，有些高溢價可轉債的交易價格甚至遠低于回售價和到期贖回價，因此這類可轉債的防守性比較好，交易價格突顯出可轉債的純債價值。當然高溢價的可轉債意味著進攻性比價差，比較適合防守。例如，2022年4月19日收盤后，亞藥轉債的轉股溢價率高達200%以上，收盤價100元左右，亞藥轉債是典型的低價、高溢價可轉債，表現出不錯的防守性，但進攻性較差，交易價格長期維持在100元上下。

那么，低價、高溢價的可轉債是否具有投資價值呢？當然具有，首先可以像純債型基金一樣配置一些評級高、年利率高的可轉債，一方面獲得了相對不錯的年利息，另一方面獲得了一份免費的看漲期權，如果可轉債在存續期內成功強贖，就可以取得非常不錯的超額收益。如果我們去找一找低價、高溢價的高評級可轉債的十大持有人時，會發現不少公募基金和私募基金位于十大持有人之列，實際上他們也是看中了低價、高溢價可轉債到期收益率高，附送看漲期權的特點。

一些銀行類可轉債就是典型的低價、高溢價和高評級可轉債。銀行類可轉債由于下修轉股價無法低于每股凈資產，而目前很多銀行出現破凈，導致一些銀行類可轉債無法下修轉股價，出現轉股溢價率很高的特點。但是銀行類可轉債的評級比較高，基本上不用擔心可轉債到期違約的問題，同時銀行類可轉債每年的票面利率相對較高，也比較適合長期配置。

例如，截至2022年4月19日，浦發轉債（110059）的轉股溢價率高達81.27%，收盤價只有105.62元，主體評級為AAA級，是一只典型的低價、高溢價和高評級可轉債。如果我們查找浦發轉債的十大持有人，可以發現這里有不少公募基金和機構持倉。那么，他們看重的就是浦發轉債的高票息和看漲期權，因為浦發轉債的年利率為：第四年2.10%、第五年3.20%、第六年4.00%。如果浦發轉債在存續期內強贖，則至少要上漲到130元以上，無疑是錦上添花。

既然提到了銀行類可轉債的強贖，那么歷史上的銀行類可轉債都是以什么命運結束自己的使命的呢？

目前已退市的銀行類可轉債有7只，分別是平銀轉債（正股平安銀行）、寧行轉債（正股寧波銀行）、常熟轉債（正股常熟銀行）、民生轉債（正股民生銀行）、中行轉債（正股中國銀行）、工行轉債（正股工商銀行）、招行轉債（正股招商銀行）。

這7只已退市的銀行類可轉債均以強贖結束了使命，在存續期內，最低交易價格是民生轉債創造的87.400元，最高交易價格是中行轉債創造的194.16元。

其中，頗負戲劇性的是中行轉債，中行轉債在上市后的第四年還在面值100元附近晃悠，然而伴隨著2014年末牛市的到來，正股中國銀行不斷上漲，帶動中行轉債一舉突破190元的高位，在退市倒數第二年完成了有驚無險的強贖。

2015年的牛市初期是大象起舞，不少銀行股價格大幅上漲，受大牛市的利好，工行轉債同樣在2015年完成了強贖。

雖然已經退市的銀行類可轉債都是以強贖結束歷史使命的，但大多與牛市助推有關，未來的銀行轉債能不能實現強贖，要看幸運女神能否再次眷顧。

低價、高溢價的可轉債另一種投資策略是博弈反彈，低價可轉債的安全性相對較高，可以布局一些作為防守。當正股出現行業反轉或者大利好時，隨著正股股價的不斷提高，可轉債的轉股溢價率逐漸被抹殺，進而逐漸表現出不錯的進攻性。那么對于低價、高溢價可轉債，我們提前在低位埋伏進去，就好像買了一張彩票一樣，隨時等待開獎。

當然我們需要特別重視的是，高溢價的可轉債往往股債聯動性差，具體表現為正股可能漲停，但是可轉債紋絲不動或者略有下跌。出現這種狀況的主要原因還是溢價率，高溢價率導致低價可轉債往往不能緊跟正股的步伐，只有溢價率逐漸收斂甚至抹平時，這類可轉債才能表現出非常不錯的進攻性，即跟隨正股同漲同跌。

在可轉債熊市中，低價、高溢價可轉債還可以作為博弈回售的標的。之前我們提到了可轉債進入最后兩個計息年度后，如果正股股價滿足了回售條款，投資者是有權將可轉債回售給發債公司的，而回售價往往是可轉債面值加上當期利息。因此，如果一些低價可轉債，尤其是低于面值的可轉債，如果它們比較臨近回售期，我們可以選擇買入。這些價格低于面值的可轉債臨近回售期后，發債公司會想方設法提升可轉債轉股價值，避免回售給上市公司帶來的損失，因此價格低于面值的可轉債在接近回售期后價格往往會上升到面值以上，這樣投資者就完成了一次套利。

當然如果發債公司對面臨回售的破發可轉債無動于衷，我們完全可以在回售期將可轉債以超過面值的價格回售給上市公司，同樣可以完成套利。例如，亞藥轉債自2019年上市后一直萎靡不振，價格一度跌至66.600元，然而2022年初亞藥轉債價格開始上升并保持在100元左右，主要原因就是亞藥轉債即將進入了倒數第二個計息年度——回售期。

當然，對于低價可轉債，尤其是價格遠低于面值的可轉債，投資者更多的是擔心違約的問題，雖然目前A股市場上沒有一只可轉債存在違約，但并不代表以后發行的可轉債都不存在違約問題。尤其是A股市場未來可能實行注冊制，伴隨著很多未盈利的上市公司登陸，未來一定會出現可轉債違約的情況，這就需要我們對于低價可轉債對應的正股有一個基本的判斷，如果低價可轉債對應的正股基本面存在嚴重問題，或者面臨退市的風險，我們要盡量回避這類正股有問題的低價、高溢價可轉債。

$浪潮信息(SZ000977)$$中航電測(SZ300114)$$亞藥轉債(SZ128062)$

關鍵詞： 交易價格 中行轉債