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美國(guó)時(shí)間3月9日，硅谷銀行母公司SVB Financial股價(jià)暴跌超過(guò)60%。隨后第二天，硅谷銀行便被宣布破產(chǎn)，市場(chǎng)嘩然。

硅谷銀行破產(chǎn)事件讓我們看到了收益率曲線倒掛對(duì)銀行業(yè)的沖擊，也向我們提示了無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)的重要性。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)模型利用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率作為基本輸入。一旦無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率利率發(fā)生變化，所有其他資產(chǎn)和衍生品的價(jià)值也會(huì)發(fā)生變化，所以美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期不可避免地對(duì)其造成了沖擊。

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3月9日的就業(yè)報(bào)告發(fā)布時(shí)，美國(guó)東部時(shí)間中午剛過(guò)，交易員們似乎在關(guān)注我們是否會(huì)得到另一個(gè)高于預(yù)期的就業(yè)數(shù)據(jù)，以及是否會(huì)進(jìn)行修正以抵消上月的大幅上升。我們注意到，SPY期權(quán)（標(biāo)普500指數(shù)ETF看跌期權(quán)），以及標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，對(duì)下行風(fēng)險(xiǎn)有些不屑一顧。但是市場(chǎng)迎來(lái)了急劇轉(zhuǎn)變。

將3月9日的拋售與普通下跌區(qū)分開(kāi)來(lái)的，是短期固定收益的走勢(shì)。我們?cè)?jīng)也看到過(guò)2%的市場(chǎng)下跌，且毫無(wú)疑問(wèn)這種行情還會(huì)再次出現(xiàn)。但兩年期美國(guó)國(guó)債收益率下跌20個(gè)基點(diǎn)，意味著投資者紛紛逃離風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，轉(zhuǎn)向無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。這是資產(chǎn)逃往安全地帶的標(biāo)志。而正是對(duì)銀行危機(jī)的擔(dān)憂才會(huì)導(dǎo)致這樣做。

如果無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都已經(jīng)過(guò)度波動(dòng)，我們?nèi)绾文軌蚱谕诠善钡蕊L(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中避免這種情況呢？

同歷史上與許多重大事件一樣，事情開(kāi)始是平緩的，后期卻很快失控了。硅谷銀行母公司SVB Financial（SIVB）的拋售，導(dǎo)致投資者重新考慮其他銀行的安全性。在上一周之前，我們根本不知道銀行對(duì)流動(dòng)性的需求如此強(qiáng)，以至于需要損失18億美元出售所持債券。同時(shí)，我們也對(duì)他們需要減記多少非流動(dòng)性資產(chǎn)沒(méi)有概念。

歸根結(jié)底，無(wú)論是個(gè)體層面還是整體層面的銀行穩(wěn)定性，都取決于市場(chǎng)信心，而信心這東西可能相當(dāng)脆弱。3月9日，這種信心受到了動(dòng)搖，標(biāo)普區(qū)域銀行ETF（KRE）下跌超過(guò)8%，KBW銀行指數(shù)（BKX）下跌7%。金融業(yè)ETF-SPDR基金（XLF）的跌幅略高于4%，該基金同時(shí)持有具有系統(tǒng)重要性的銀行和其他非銀行金融公司的權(quán)重。

在某種程度上，這并不太令人驚訝。銀行傾向于通過(guò)活期存款或貨幣市場(chǎng)借入短期資金，并通過(guò)抵押貸款和其他貸款借出長(zhǎng)期資金。反向的收益率曲線導(dǎo)致存款的邊際成本高于現(xiàn)有貸款的邊際成本，從而顛覆了這些活動(dòng)的傳統(tǒng)盈利能力。更糟糕的是，活期存款可能會(huì)出現(xiàn)擠兌，而貸款的資產(chǎn)組合卻難以短期內(nèi)定價(jià)和出售。美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期似乎不可避免地會(huì)對(duì)其造成沖擊。

我們有理由預(yù)計(jì)金融類股將繼續(xù)震蕩，交易員會(huì)對(duì)有關(guān)各類銀行的新聞標(biāo)題和傳言做出反應(yīng)。但當(dāng)我們看到兩年期收益率在兩天內(nèi)出現(xiàn)50個(gè)基點(diǎn)的上下波動(dòng)，聯(lián)邦基金期貨在一周內(nèi)加息50個(gè)基點(diǎn)的幾率從20%升至75%，然后再升至50%時(shí)，我們很難看到整體市場(chǎng)保持穩(wěn)定。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)模型利用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率作為基本輸入。如果無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率發(fā)生變化，所有其他資產(chǎn)和衍生品的價(jià)值也會(huì)發(fā)生變化。

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的波動(dòng)導(dǎo)致高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的波動(dòng)。

上周五，我們認(rèn)為波動(dòng)率指數(shù)和其他波動(dòng)率指標(biāo)在鮑威爾的證詞和就業(yè)報(bào)告發(fā)布之前似乎過(guò)于樂(lè)觀。不可否認(rèn)，我的賓果牌上沒(méi)有“銀行破產(chǎn)”這一項(xiàng)，但波動(dòng)率指數(shù)在一周內(nèi)從18.49到24.68的波動(dòng)確實(shí)證明了我的觀點(diǎn)。由于我們現(xiàn)在的波動(dòng)率指數(shù)處于或高于其近期交易區(qū)間的高端，那些可能猜測(cè)該指數(shù)將下跌的人應(yīng)該密切關(guān)注兩年期利率。如果它們無(wú)法平靜下來(lái)，波動(dòng)率指數(shù)不太可能大幅下降。

轉(zhuǎn)載自 盈透證券

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