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一、對比對象

本文不拿負債率高企、成本高昂、拉垮的第二梯隊“正天新傲”做比較，而是選取4家公司：牧原、溫氏、揚翔、神農作為對比。

(資料圖)

溫氏在非瘟前與牧原成本接近，出欄全國第1，是此前有效地克服了“規模不經濟”的豬企，近期成績進步十分亮眼；

神農當下的養殖成績十分亮眼，成本僅次于牧原，生產成績甚至領先牧原不少。

揚翔在非瘟前的養殖成本甚至低于牧原，是樓房養豬的開創者，近幾年出欄全國第10。

這幾個公司都很優秀或曾經很優秀，應該是研究低成本養豬的代表性公司了。

為了方便敘事，給這幾家公司分別起個代號：

牧原—“附加題狂魔”：考100分是因為滿分只有100分，為了降本給自己出了一堆附加題；

溫氏—“養豬公務員”：不論豬價暴利或暴跌，總有領著200多元代養費的代養戶；

神農—“優勢在我”：全套美式裝備，用高價獲取高戰斗力；

揚翔—“落入凡間”：規模不經濟導致從優秀到平庸。

二、非瘟前后成本變化

非瘟前：

非瘟后：

以下為明細：

備注：

（1）2018-2021為各公司披露成本，2022年為本人估算成本。

（2）由于各公司有多項業務、因此費用很難合理地分攤到豬身上、故大部分費用在沒有明確依據的情況下沒有估算。

（3）牧原成本以官方披露的商品豬加乘2%，詳見“牧原的成本口徑”。

（4）溫氏成本

溫氏非瘟前精準披露育肥豬成本，披露的完全成本約12元/公斤，倒推得到2018年費用1.18元/公斤，養豬的費用約占全公司所有費用的60%。

（5）揚翔成本包括淘汰母豬，同樣以官方披露的商品豬加乘2%。

（6）神農成本

神農非瘟前采用自繁自養模式，其中2018的成本，因不滿產而成本偏離較大，無參考意義；故可采用基本不受非瘟影響的2019年作為非瘟前成本的代表。2022成本來自于公司披露推算，主要估算部分為“將斷奶仔豬成本拆分為細項”，以及將代養費從人工薪酬部分拆分出來，費用0.8元/公斤的推算基本靠譜。

三、成本拆解

1、飼料

在上一篇中，寫到：飼料單位成本=料肉比×飼料價格。

（1）飼料價格

其中飼料價格關于采購的部分在更上一篇寫過，這里再簡單總結一下：

因為牧原在產糧區，以及采用配合二元輪回的低蛋白飼料配方，平均飼料采購價格低于同行5%以上。結合生產中的優化，最終飼料價格比采購價格優勢還要再大一點。

神農在云南，雖然防控非瘟有天然優勢，但劣勢是糧食價格高于全國平均水平300元/噸。

溫氏在困難階段采用了更低豆粕的飼料配方，但可能換來的是更高的料肉比。

（2)料肉比

（備注：牧原2018-2021數據來自于“料肉比估算”，2021為截至3季度數據；溫氏、揚翔、神農的數據是用單程料肉比統一加乘10%-12%計算而來，其中仔豬成本高的加乘比例更高。揚翔2021為截至上半年的數據。）

影響料肉比的重要因素是種豬水平和生產成績。

①種豬水平

傳統上認為，料肉比主要由種豬水平決定，大型豬企進口優質種豬，不僅僅是為了提高一點點psy。

由于采用了二元輪回和低蛋白日糧的結合，牧原的成本結構和一般豬企不同。非瘟之前，牧原的飼料成本＝高料肉比×低飼料價格，用更低的飼料價格抵消了料肉比的劣勢，在飼料成本上略高于其他企業，但沒有質的差別。如果遇到小麥比玉米便宜的時候，可以用小麥+豆粕的配方，把飼料價格降得更低，反而獲得額外優勢。

溫氏在非瘟前做到出欄全國第1，和其一流的種豬水平是匹配的（雖然也需要引種）。非瘟后，溫氏50%以上的種豬采用了二元回交體系，雖然利于種群的恢復，但是沒有長期培育，無法達到牧原的水平。

神農的種豬來自全球最大的種豬公司PIC，飼料成本中包括了付給PIC的基因費，頭均小幾十元。

②生產成績

非瘟后，出現了另一個影響料肉比的關鍵因素：生產成績。其中重要的一項是成活率水平。

（備注：2019-2020神農僅披露育肥成活率，圖中數據為假設仔豬成活率為95%情形下的成活率）

非瘟之后，牧原在成活率下降的情形下，料肉比不升反降，不僅依靠穩定進步的種群，更依賴于武裝到牙齒的豬圈設備。非瘟后，飼料成本＝低料肉比×低飼料價格，從而取得了目前領先同行1元以上的成本優勢。

溫氏在19年底使用白瓶苗，成績嚴重下滑，以至于后續的披露口徑都完全發生了變化。揚翔在2019年遭遇非瘟，成活率嚴重下降，單位養殖成本相較2018年上升30%，展示了一個典型非瘟下規模豬企的樣本。

神農地處云南，雖然飼料成本高，但是自然條件好，有獲得好生產成績的先天優勢。云南省四季溫差不大且適合生豬生長，同時光照充足，對廠房內人工調節光照、供熱與通風的需求也大大降低，適宜發展畜牧業。另一方面，由于云南多山區高原，封閉性好，周邊人流物流較少，形成了天然的地理隔離帶，有利于提升生豬養殖過程中的生物安全水平。神農受非瘟影響很少，除了設備高級，不少原因來自于優異的條件。對比其他地區，特別是產糧區，雖然有了低價的糧食，但廣闊的平原和高養殖密度將構成生物防控的極大挑戰。

由此可見，養豬在很多時候是在做戰略的選擇題，牧原自己給自己出了一道在料肉比和飼料價格之間的附加選擇題。初期犧牲了料肉比，但后期已經追平。對大部分公司而言，在飼料成本和其他成本之間是一道選擇題，在短期成本和長期成本之間又是一道選擇題。

2、種豬

（備注：能繁母豬成本根據年報生物資產原值及能繁測算大約數，有小誤差；溫氏2021為公司披露口徑）

牧原是少數不需要進口種豬的大型豬企（可能是唯一），加之二元輪回體系，因此能繁母豬成本極低。牧原的核心種群數量從上市時的8千頭增長到非瘟前的3萬頭，又增長到現在的10萬頭，在育種上穩定進步。

神農規模較小，2017與2021年分別進口一批種豬，賬面種豬成本較高，揚翔預估同理。因此神農的仔豬成本較高，2022三季報披露3.82元/公斤，折算到仔豬，接近500元。

能繁成本與PSY決定了大部分仔豬成本。2022年3季度，牧原以外，除了溫氏與天邦，沒有其他有披露的公司成本低于400元。而溫氏的能繁賬面成本因減值而虛低，根據psy成績，實際成本應當亦大于400元。

牧原在非瘟前已經做到“低成本母豬+中高效率母豬”，現在是“低成本母豬+高效母豬”，此前寫過，牧原的種豬規模優勢很大，繼續提升的可能性較高，后續成本優勢有望繼續提高。

牧原的仔豬成本優勢中，部分包含了前述飼料成本，不可重復計算。

3、人工

（備注：揚翔截至2021年上半年，作年化處理）

各家豬企人工的變化主要跟隨出欄量的變化。

神農由于從完全自繁自養變成一半自繁自養+一半農戶，因此人工增長比例相對較少。

由人工導致的單位成本增加主要來自以下方面：

（1）由于生物防控增加的單位人工需求成本，例如牧原的10萬廠人數從非瘟前的110人上升到非瘟期間2021年的138人；

（2）由于封閉式生產帶來的人員流動性成本，部分人經受不住長期的封控要跳槽；

（3）工資本身的自然增長；

（4）新員工技能不熟練帶來的生產成績下降。

對于公司+農戶的豬企，短期內新員工的問題少很多，因為新增的都是熟練的農戶。以溫氏為例，2018年溫氏披露農戶的平均年齡40多歲。但另一方面，農戶進步的空間也很有限，長期會有優質農戶逐漸減少的問題。還是如上文所說，這是一道短期還是長期的選擇題。非瘟前溫氏農戶代養費約200-240元，非瘟暴利期間，多數豬企開出了400元以上的代養費，而溫氏的代養費最高不超過300元。溫氏的農戶，不管豬價暴利還是暴跌，都領著200多元的代養費，堪稱“養豬公務員”。

考慮到溫氏出欄規模的下降以及變化不大的職工薪酬，完全成本表中僅將溫氏的人工成本從2018年的0.75元/公斤上調至2022年的0.9元/公斤，應該是比較保守的。

神農加入農戶代養后，成本有所上升，具體如下（表中2018年成本不具有代表性，2019-2020的成本上升主要來自代養費的上升）：

神農2019和2020年將代養費計入人工薪酬，因此人工薪酬奇高，沒有代養費。2022的代養費為本人從人工薪酬中拆分出來的估算。

4、折舊

（備注：溫氏的養殖小區模式類似自養，因此全部計入自養。揚翔為截至2021上半年）

牧原升級豬舍，“增加呼吸成本”，大規模自建，加上建材成本的上升，養殖成績的下降，使得單位折舊成本上升約60%，不再贅述。

溫氏雖然出欄規模有所下降，卻在瘋狂建豬舍，母豬產能增加到4600萬頭，育肥產能維持約2600萬頭，由此導致了折舊費用和財務費用的大幅攀升。有時候真的說不清楚溫氏是“大智若愚”還是“愚不可及”，打白瓶苗是如此，大建豬場亦是如此。溫氏在非瘟后，略微減少代養農戶到2100萬規模，大量增加了養殖小區到500萬規模。

溫氏2018年養豬的年折舊約8億（公司當年折舊為21.5億），2021年全公司折舊相較2018年增加了約28億，其中大部分來自養豬業務。考慮到產能的增長和出欄的下降，將溫氏的折舊成本從2018年的0.31元/公斤上調至2022年的0.9元/公斤，應該是比較保守的。

揚翔是另一個不知是“大智若愚”還是“愚不可及”的代表，非瘟期間產能的擴張主要來自于租賃場（包括自養），自建廠很少，好處是避免了大額的資本開支，壞處是成本控制難度上升，折舊單位成本上升約100%。

神農的豬圈設備來自美國第一的豬圈設計公司Hog Slat，效果較好，造價較貴，折舊成本較同行更高。同時做到了很好的生物防控水平，母豬陰性場的比例較高。

5、動保

豬企增加生物防控水平，理論上可以增加豬的健康程度，減少疫苗和藥物的使用。但同時，若感染非瘟，免疫力下降，不僅會有非瘟的問題，可能連帶引發其他疾病（可以參考新冠和基礎疾病的關系），反而帶來動保成本的增加。

牧原的動保成本總體有所下降，其他公司不了解不做評價。

6、費用及其他

將2022年溫氏的“其他”保持與2018年接近的0.6元/公斤，應當是偏保守的估計。

費用中，以相同負債率來比較財務費用是更為科學的。比如同樣投入100萬養豬，其他成本一樣，甲的錢都是借的，乙的錢都是自己的，甲額外需要付利息成本，甲的完全成本高于乙。但不能判定甲的經營水平低于乙。

牧原的費用中，由于負債率較平穩，財務費用基本保持穩定，保持約50元/頭即0.45元/公斤。2018年的溫氏和2022年3季度的神農，基本沒有財務費用。若剔除財務費用，以上述溫氏和神農作為參照，牧原的費用比同行低0.3-0.7元/公斤。

溫氏2022年費用上升，主要由于負債率增加。由于溫氏的擴張主要來自養豬業務，因此財務費用大部分算在豬頭上，從接近0上升至接近100元/頭。

非瘟后，大多數豬企負債率有所上升，因此完全成本中財務費用有所上升，而新上市的豬企由于負債率低，費用率更低。這部分因負債率導致的完全成本差異可算可不算。

四、總結

如表所示，在一體化程度上，牧原是最高的。一體化的優勢不僅在于減少了交易成本，更重要的是可持續迭代的潛力。

1、牧原

牧原的成本上升主要來自于急劇的規模擴張后，新員工帶來的生產成績下降。

現在的成本較非瘟前上升約4.3元，其中2.5元來自飼料（飼料價格上漲約3元，料肉比下降影響約-0.5元，若回到非瘟前生產成績料肉比可下降更多），人工與折舊上升約1.3元（來自投入的增加和生產成績的下降），動保下降約0.3元，物料與電費上升約0.6元（部分為固定防疫支出），費用上升約0.2元。

牧原初期選擇了“低價母豬+低效母豬”，現在迭代到“低價母豬+高效母豬”；初期選擇了“低飼料價格+高料肉比”，現在迭代到“低飼料價格+低料肉比”；現在選擇了“高折舊人工成本+低飼料成本”，正朝“低折舊人工成本+低飼料成本”方向迭代，將變動的飼料成本轉化成固定的折舊人工成本，獲取更大的規模優勢。

只有充分考慮了長期利益和第一性原理，才能長期地保持成本優勢。牧原通過一體化迭代，用不同于其他豬企的方式不斷降低養殖成本，現在公司內低成本的能做到12-13元，突破了傳統養豬成本的邊界，“考100分是因為滿分只有100分”。現在的主要工作是降低方差，降低平均成本和公司內最低成本間的差距。

2、溫氏

當下溫氏成本的推算有2個方法（1）如上文，自下而上推算，采用了偏保守的口徑，成本約17.4元（2）自上而下分別扣除投資收益，養雞利潤、母豬盈虧、計提虧損等，得到真實育肥豬利潤，這種方法下估算成本約18元。

溫氏的成本較非瘟前上升約5.4-6元，其中3元來自飼料原材料的漲價、0.8元來自養殖成績的下降（PSY\成活率下滑導致的料肉比上升），0.8元來自財務費用的增加、0.6元來自折舊的提升，0.2-0.8元來自人工及其他成本的上升。

溫氏相比非瘟前沒有擴大規模，不存在大規模新員工的問題。成本的下降主要來自于出欄量恢復帶來的生產成績恢復和固定攤銷成本（折舊和財務）的下降。公司內成本方差較小，成本下降的潛力主要來自于繼續提升規模后全公司攤銷成本的下降。但是，能不能吸收更多的代養戶（現在的代養戶規模已經呈邊際下降），以及能不能發展好類自養的養殖小區模式，都要打一個問號。如果不能有效擴大規模，那么看似可以下降的攤銷成本可能將永遠難以下降。

3、神農

從成活率上觀察，神農受非瘟影響很少，成本較非瘟前的上升主要來自飼料漲價，以及小部分的擴張不滿產成本。

神農的核心種豬采購自全球最大的豬育種公司PIC；豬圈設備來自于美國最大的豬圈設計公司hog slat。因此神農的養殖成績極好，但也付出了高價。其中種豬成本高（成本中體現為種豬折舊和仔豬成本），還要付基因費（成本中計入飼料）。

非瘟前神農在選擇題中，選擇了高飼料價格+高生產成績（當然，出生地條件沒得選）。

非瘟后防控水平成了影響成本的關鍵因素，神農相當于選擇了高防控投入+高防控水平，在非瘟防控良好的情況下，受益了行業趨勢，相較非瘟前略微增加了和行業平均成本的差距。

4、揚翔

揚翔是非上市公司，和外界交流較少。從公開資料中不難看出，揚翔的成本全面上升，是規模不經濟的典型代表。如果大多數豬企像揚翔一樣如實披露經營數據，情況應該大致相仿。揚翔的優勢是非瘟期間沒有超大的資本開支，選擇了高分紅和大規模租賃擴張的方式，一定程度上保住了資本。

$牧原股份(SZ002714)$

關鍵詞： 財務費用 人工成本