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長期關注汽車，關注華晨中國也有五年多時間，幾年前股價15元、8元左右分別買賣過幾次，沒啥賺錢。前幾天3元多點再次買入，目前浮虧10個點！周末休息，靜下心來繼續思考華晨中國的估值和安全邊際。供大家參考，也期待大家多多指教。

先談估值。

華晨中國實際控制人為遼寧省國資委，通過華晨汽車集團、遼寧交投等共持股約40%。二年多前名義大股東華晨汽車集團可能因扶助地方經濟用力過猛，導致涉嫌逃廢債破產重整中。但政府明確華晨寶馬、華晨雷諾等合資公司不納入破產重整之列。二HUI后華晨汽車集團破產重整進入最后關鍵期，個人投資者債務已基本全額兌付，其他債務有望年底前解決。

(相關資料圖)

目前華晨中國無主營業務，除正擬13億回購華晨雷諾造車平臺外，核心資產為192億股權投資（寶馬中國25%股權），這筆投資2022年帶來89億投資收益（投資收益總額低于2021年40%，主要是股權少了50%，寶馬實際利潤是逐年快速增長的），見下圖：

除上述金字般股權投資外，華晨中國的另一亮點就是在沒啥負債和其他業務情況下手持約300億凈現金。

資產如此清晰和優質，盈利能力如此突出，也不說啥新勢力了，就按港股傳統行業正常估值計，華晨中國市值500億合理（310億凈現金+380億股權投資價值，合計打個7折）。

這里要說明的是，寶馬前次回購25%是參考9PE的價格，當然還有控股權溢價。但這三年來，寶馬中國加大投入，陸續推出X3、X5等重磅車型，i X3電動車大量返銷出口，明年5系純電旅行車也將投產。從寶馬中國2022年盈利看，比三年前增長約70%，且還在持續增長中。因此現有25%股權按照4PE左右估值380億。

而從經營情況看，大股東破產前的十年，整體經營還算正常，即使部分挪用合資企業的利益，情況也遠比其他幾家合資車企強。而大股東占用的資金和所有債務，多數已返還，上市公司真正損失不大，且絕大部分已計提，相關責任人員抓的抓、問責的已問責。

再聊安全邊際：

如上所述，公司正常市值500億左右，而最新市值約135億人民幣。未來還會怎么演變呢？

一、當地省ZF挪用全部300億現金，寶馬25%股權無償劃轉走。

二、300億現金大部分用來投資當地扶貧項目，5至10年全部虧完，依靠寶馬股權收益勉強度日。

三、300億現金收購圍繞寶馬汽車產業鏈零部件公司，回報率不高，但至少不虧或不會大虧，寶馬股權正常貢獻大頭盈利。

四、引入央企，統一整合。

五、回購退市。公司目前繼續在港股上市沒有任何意義，即使按停牌前股價7元回購所有公眾股，也只需不足190億人民幣。然后當地愛干嗎就干嗎！反正注冊制了，再不行另行Ａ股上市，每年盈利90億的先進制造業，1000億市值很正常。

客觀說，一、二、四項可能性非常小，我認為五、三項可能性最大。五就不說了，按三的話，就全看寶馬股權的貢獻了。先不探討寶馬未來前景，就按現在每年89億投資收益算，3倍PE吧，270億市值。。

再不濟二吧，300億新投資項目全部虧損，寶馬股權投資收益每年還需另彌補這些項目30億虧空。這樣公司全年溢利60億，3倍PE，180億人民幣市值。

再再不濟，套牢長期被動投資，只能看派息了，過去的十幾年，雖然經營一般般，大股東也不斷進行利益輸送，但即使扣除幾次特別派息，每年分紅也都在0.11，相對現股價股息率也在3%以上，比銀行存款好像還高一些。當然如果沒有大股東這幾年破產重整賬戶凍結難以正常派息分紅因素，實際股息更高。

沒有如融創中國01918等金融、地產公司的高負債、高杠桿，也沒有中遠海控01919等運輸礦業行業的周期性，其實華晨中國想爆雷也很難。而當前經濟前景不明，手握大把現金的才是最安全的企業。這點還是要感謝寶馬，直到去年才給付股權轉讓款。

當前中國正在進入新時代，國家治理不斷規范，華晨集團破產，相關責任人抓的抓、關的關，現在華晨中國作為國企上市公司，手持300億凈現金和寶馬中國高價值股權，這樣的公司如也能再次被掏空，您還能相信啥公司呢？

結論：東北的局限性，公司要大發展難，但一家目前貨真價實的公司，300億凈現金加寶馬股權，只賣你130億，真的非常便宜了。至少看不到還有更壞的理由。。

反之，只要有那么一點點不如預期的壞，向500億正常市值回歸也是輕而易舉的事。

好不容易剛剛重新納入港股通，大家珍惜低位買入的機會。。。

投資有風險，風險需自負。多來雪球，兼聽則明，獨立思考。

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